摘要：伴隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展，多年以來，我國城鎮(zhèn)化建設進程穩(wěn)步推進。特別是今年“兩會”以來，中央政府更是明確了“要積極穩(wěn)妥推動城鎮(zhèn)化健康發(fā)展”。在此發(fā)展過程中，地方政府作為大力推進城鎮(zhèn)化建設的最前沿，將無疑承擔更為重要的建設職責。平臺公司作為地方政府進行城市發(fā)展建設的重要載體，城鎮(zhèn)化建設任務同樣給平臺公司帶來了新的機遇和挑戰(zhàn)。本文在對新型城鎮(zhèn)化背景下地方政府城建發(fā)展環(huán)境分析的基礎上，就平臺公司融資形勢及具備典型意義的融資渠道進行淺要分析。
一、新型城鎮(zhèn)化背景下的發(fā)展機遇
在今年的“兩會”報道中，涉及經(jīng)濟社會發(fā)展的一系列熱點問題被媒體所持續(xù)關注和解讀。其中，新型城鎮(zhèn)化的發(fā)展更是被作為中國經(jīng)濟未來的動力所在。事實上，在去年的國務院《政府工作報告》中，即已明確提出，“城鎮(zhèn)化是我國現(xiàn)代化建設的歷史任務”，“要積極穩(wěn)妥推動城鎮(zhèn)化健康發(fā)展”。所謂新型城鎮(zhèn)化，是以城鄉(xiāng)統(tǒng)籌、城鄉(xiāng)一體、產(chǎn)城互動、節(jié)約集約、生態(tài)宜居、和諧發(fā)展為基本特征的城鎮(zhèn)化，是大中小城市、小城鎮(zhèn)、新型農(nóng)村社區(qū)協(xié)調(diào)發(fā)展、互促共進的城鎮(zhèn)化。新型城鎮(zhèn)化的核心在于實現(xiàn)城鄉(xiāng)基礎設施一體化和公共服務均等化，促進經(jīng)濟社會發(fā)展，實現(xiàn)共同富裕。因此，新型城鎮(zhèn)化不僅是我國現(xiàn)12
代化建設的歷史任務，也是目前擴大內(nèi)需的最大潛力所在。改革開放三十多年來，我國的城鎮(zhèn)化進程取得了巨大的成就。根據(jù)國家發(fā)改委研究預測，2013年我國城鎮(zhèn)化率預期為53.37%，且在2013年深化經(jīng)濟體制改革的工作重點中，城鎮(zhèn)化就是其中重要一項。在新一輪城鎮(zhèn)化規(guī)劃中，城市群作為未來城鎮(zhèn)化發(fā)展的主體形態(tài)被賦予更多關注。這對于全國各級地方政府，尤其是縣級地方政府來說，提出了新的問題和挑戰(zhàn)。眾所周知，城鎮(zhèn)化過程不是簡單的人口城鎮(zhèn)化，與之相伴的是戶籍、教育、社保、土地等等相關課題的研究和解決。而其中最為迫切、持續(xù)時間伴隨整個城鎮(zhèn)化過程的課題就是城市市政公用、基礎設施的建設和發(fā)展。
從某種意義上說，新型城鎮(zhèn)化的發(fā)展必將拉動城市基礎設施建設。據(jù)相關機構(gòu)預測，“十二五”期間，我國將持續(xù)加快市政公用基礎設施建設，預計投資總額在7萬億元，政府出資的預算內(nèi)投資仍將快速增長，其占整個投資的比重有望從4%上升到5.2%，約為9.57萬億元。各級政府都在逐步重視城市市政公用、基礎設施的建設，不斷加大投資力度，促進城市建設發(fā)展，提升城鎮(zhèn)化載體功能。但是，從總體上來說，我國城市基礎設施水平仍然相對較低，一定程度上制約著我國的城鎮(zhèn)化進程。目前，城鎮(zhèn)路網(wǎng)難成體系，居民休閑娛樂市政場所匱乏，污水處理、垃圾處理、消防設施等問題，在很大程度上影響著市政綜合服務能力的發(fā)揮，制約著城鎮(zhèn)投資環(huán)境的改善、人民生活水平的提高以及國民經(jīng)濟持續(xù)快速穩(wěn)定的發(fā)展。另一方面，由于我國財稅體制改革的相對滯后，造成地方政府長期存在財力薄弱、基礎設施建13
設欠賬較多的現(xiàn)象。當前，新型城鎮(zhèn)化建設已成為我國經(jīng)濟社會健康、協(xié)調(diào)發(fā)展的必然要求。在推進城市建設發(fā)展的過程中，地方政府要充分利用平臺公司這一兼具政府資源和市場主體特點的投融資平臺，積極對接新形勢下的不同融資方式。從根本上而言，加快投融資體制改革、加大城鎮(zhèn)基礎設施項目投資建設是新形勢下地方政府完善公共設施配套、提高公共服務水平的首要選擇，也是不斷推進新型城鎮(zhèn)化建設的題中應有之義。地方政府平臺公司作為承擔地方政府項目投融資建設職能的重要載體，在新型城鎮(zhèn)化背景下，要不斷挖掘自身資產(chǎn)資源優(yōu)勢，提升自身融資發(fā)展能力。
二、平臺公司融資形勢分析
平臺公司，作為全國各地方政府投融資平臺的統(tǒng)稱，是伴隨著我國城市化的進程而逐步發(fā)展起來的。作為地方政府投融資體制改革的產(chǎn)物，平臺公司從一開始就是帶有政府性質(zhì)的特殊市場經(jīng)營主體。一方面，其擔負著各地方政府進行城市基礎設施建設等政府職能；另一方面，作為獨立的企業(yè)法人，平臺公司以獨立的姿態(tài)面向市場，解決經(jīng)營運作中的融資等問題。在這種特殊的發(fā)展環(huán)境下，平臺公司也從單純的地方政府進行銀行貸款的載體逐步發(fā)展為包括平臺債在內(nèi)的多種融資方式的運作主體。
自2008年以來，為了滿足地方政府融資發(fā)展需求，各地平臺公司如雨后春筍般紛紛設立。經(jīng)過多年的發(fā)展沉淀，平臺公司這一特殊市場主體在各自的發(fā)展過程中被賦予不同的角色定位。除了處于平臺行業(yè)前列的少許平臺公司資產(chǎn)規(guī)模較大、業(yè)務板塊完整、實現(xiàn)了從資14
產(chǎn)經(jīng)營到資本市場運作的成功轉(zhuǎn)身，全國多數(shù)平臺公司依然處于亟待做大資產(chǎn)規(guī)模、完善業(yè)務板塊，從而更好的對接市場融資工具的境地，甚至有一部分平臺公司依然是處于地方政府“貸款機器”的尷尬境地。
自2012年以來，伴隨著地方政府項目投資規(guī)模的不斷擴大，地方政府債務余額問題一度引起各界的極大關注。對于地方政府土地財政情況較嚴重，地方政府平臺公司貸款融資不規(guī)范等現(xiàn)象，國家主管部門陸續(xù)出臺了系列規(guī)范政策。2012年3月，銀監(jiān)會發(fā)布《關于加強2012年地方政府融資平臺貸款風險監(jiān)管的指導意見》（銀監(jiān)發(fā)[2012]12號），要求對融資平臺的存量貸款進行“分類管理、區(qū)別對待”，嚴格控制新增貸款，并對平臺公司按“支持類、維持類、壓縮類”進行分類管理，對于仍被納入“平臺類”管理的平臺公司，其發(fā)債行為將受到一定限制。5月，國家發(fā)改委發(fā)布《關于開展企業(yè)債券發(fā)行人運行情況檢查及償債風險排查工作的通知》（發(fā)改辦財金[2012]1198號），明確“對于及時披露信息、按時兌付本息的發(fā)行人，將繼續(xù)支持其通過企業(yè)債券方式融資。對于違反存續(xù)期監(jiān)管有關規(guī)定造成違約的發(fā)行人，不再受理其發(fā)債申請”。12月，國家發(fā)改委發(fā)布《關于進一步強化企業(yè)債券風險防范管理有關問題的通知》（發(fā)改辦財金[2012]3451號）、財政部、發(fā)展改革委、人民銀行、銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》（財預[2012]463號）等等。
上述規(guī)范性文件的密集發(fā)布，從內(nèi)容來看更具體，從范圍來看更全面，既有針對地方政府的規(guī)定，又有針對平臺公司的規(guī)范；既涉及15
到債務風險，又涉及到信用建設；既細化到具體的資產(chǎn)負債率、平臺公司資產(chǎn)注入等具體問題，又細化到償債資金來源及對地方政府“土地財政“的限制。具體而言，國家主管部門對于平臺類公司貸款融資表現(xiàn)出更加嚴格，對于城投債等直接融資工具的運用，則在平臺公司合法、規(guī)范的前提下予以鼓勵支持。總之，為了更好的承擔起新型城鎮(zhèn)化建設中的融資建設任務，平臺公司應該明晰政策導向，轉(zhuǎn)型規(guī)范發(fā)展，在專業(yè)咨詢顧問的幫助下，積極探索包括城投債、城建資產(chǎn)證券化等直接融資工具的運用。
三、平臺公司融資渠道解析
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在監(jiān)管部門“風險控制”、持續(xù)出臺規(guī)范性文件的發(fā)展背景下，平臺公司發(fā)行城投債融資將具備良好的政策環(huán)境。此外，基于新型城鎮(zhèn)化的發(fā)展需求，與其有關的道路橋梁、保障房、基礎設施建設等將依然構(gòu)成地方政府的巨大融資需求。有機構(gòu)預測，今年城投債規(guī)模有望達到一萬億元。這對于各級地方政府平臺公司，尤其是縣級平臺公司，無疑是一次重大的發(fā)展機遇。
在良好的發(fā)展機遇面前，各級平臺公司應該提前謀劃，利用好政策機遇期，通過發(fā)行城投債支持地方政府推進新型城鎮(zhèn)化建設。從目前的政策規(guī)定來看，平臺公司發(fā)行企業(yè)債的基本要求是：（一）股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責任公司和其他類型企業(yè)的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元；（二）累計債券余額不超過企業(yè)凈資產(chǎn)（不包括少數(shù)股東權(quán)益）的40%；（三）最近三年平均可16
分配利潤（凈利潤）足以支付企業(yè)債券一年的利息；（四）籌集資金的投向符合國家產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)發(fā)展方向，所需相關手續(xù)齊全；（五）最近三年沒有重大違法違規(guī)行為。這是發(fā)行企業(yè)債融資的幾個硬性要求。從發(fā)債操作流程來看，由于其需要涉及到審計機構(gòu)、評級機構(gòu)、律師機構(gòu)、擔保機構(gòu)、券商等多家機構(gòu)的工作配合，同時涉及到政府有關職能部門的工作協(xié)調(diào)，通常需要在專業(yè)財務顧問的統(tǒng)一組織下，通過前期盡職調(diào)研、發(fā)行主體完善、發(fā)行方案確立、發(fā)行材料組卷、發(fā)行上報審批等流程實現(xiàn)成功發(fā)行。
?。ǘ┏墙ㄙY產(chǎn)證券化融資
城建資產(chǎn)證券化融資是指以城建資產(chǎn)未來收費所得的現(xiàn)金流為支持，通過發(fā)行結(jié)構(gòu)化證券籌集資金的過程。其本質(zhì)是通過制度設計，對已經(jīng)固化在基礎設施等較難流通的存量資產(chǎn)中的現(xiàn)金流予以盤活釋放，從而發(fā)揮現(xiàn)金流資金的使用價值。將資產(chǎn)證券化引入城市基礎設施建設領域，能夠在一定程度上化解地方政府債務違約風險，特別是在信貸政策收緊，土地市場低迷的大環(huán)境下，城建資產(chǎn)證券化融資對于平臺公司在新型城鎮(zhèn)化建設中的融資效能提升具有重大意義。
企業(yè)資產(chǎn)證券化運作中主要參與者包括發(fā)起人（財務顧問）、管理人、發(fā)行人、受托人、投資銀行、信用增級機構(gòu)、信用評級機構(gòu)、投資者。一般而言，資產(chǎn)證券化的基本流程是：發(fā)起人將證券化資產(chǎn)出售給一家特殊目的機構(gòu)（SPV），或者由SPV主動購買可證券化的資產(chǎn)，然后將這些資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，再以該資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持，在金融市場上發(fā)行有價證券融資，最后用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流17
來清償所發(fā)行的有價證券本息。具體運作流程圖如下圖所示：
從操作實踐來看，資產(chǎn)證券化融資的基本步驟主要包括：確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池、設立特殊目的機構(gòu)（SPV）、資產(chǎn)的真實出售、信用增級、信用評級、發(fā)售證券、向發(fā)起人支付資產(chǎn)購買價款、管理資產(chǎn)池、清償證券。上述不同操作步驟的關注重點也有所區(qū)別。以“確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池”為例，眾所周知，基礎資產(chǎn)是資產(chǎn)證券化融資得以進行的重要基礎。一般來說，實施資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)最主要的特征是可以產(chǎn)生穩(wěn)定的、可預測的現(xiàn)金流收入。對于城建資產(chǎn)而言，按照經(jīng)營性資產(chǎn)、準經(jīng)營性資產(chǎn)和公益性資產(chǎn)分類，其中經(jīng)營性資產(chǎn)通常能夠保證未來現(xiàn)金流的可預測性和穩(wěn)定性，天然可以作為證券化融資的基礎資產(chǎn)，具體包括收費公路、橋梁、污水處理、自來水、發(fā)電供電等。準經(jīng)營性資產(chǎn)由于附帶部分公益性，具有不明顯的經(jīng)濟效益，一定程度上需要政府的政策優(yōu)惠支持運營，不適合作為18
證券化融資的基礎資產(chǎn)。公益性資產(chǎn)雖然其自身并不能產(chǎn)生現(xiàn)金流，但部分公益性城建項目由于其作為政府投資的特殊性質(zhì)，可以通過BT運作等方式創(chuàng)造出現(xiàn)金流，從而再度支持證券化融資。我國資產(chǎn)證券化融資試點以來發(fā)行的證券化產(chǎn)品中，有8只涉及城市基礎設施領域，基礎資產(chǎn)包括高速公路收費權(quán)、污水處理收費權(quán)、BT項目合同債權(quán)等。
總之，在我國證券市場逐步完善的情況下，城建資產(chǎn)以其自身具備的或者通過政府行為創(chuàng)設而產(chǎn)生的穩(wěn)定、可持續(xù)現(xiàn)金流進行證券化創(chuàng)新融資是完全可行的，這對于建設資金需求龐大的城市基礎設施建設而言意義非凡。尤其是在新型城鎮(zhèn)化建設的發(fā)展背景下，平臺公司對此應給予足夠重視，積極比對自身資產(chǎn)資源情況，在專業(yè)機構(gòu)的支持下制定證券化融資解決方案，實現(xiàn)城建資產(chǎn)融資的創(chuàng)新突破。
