而對于企業(yè)債券與地方債務率以及預算收入脫鉤的間接限制,發(fā)改委也進行了松綁。一方面,取消了發(fā)行企業(yè)債與地方政府債務率和公共預算收入掛鉤的規(guī)定。此前的規(guī)定為,全口徑債務率超過100%的地區(qū)不能新增政府性債務,單次發(fā)債不能超過當?shù)厣夏瓯炯壒藏斦A算收入。此外,本區(qū)域企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券、中期票據(jù)等余額一般不超過上年度GDP8%的預警線被提高到了12%。
企業(yè)債發(fā)行政策再次迎來松綁。國家發(fā)改委辦公廳近日發(fā)布通知,放寬城投類企業(yè)發(fā)債條件,鼓勵優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)債用于重點領域、重點項目融資。這是繼此前四類行業(yè)專項債券發(fā)行指引細則發(fā)布后,發(fā)改委作為企業(yè)債監(jiān)管主體做出的又一次松綁。
這份最新的通知被業(yè)內(nèi)人士稱為“1327號文”,與此前發(fā)布的“43號文”在政策意圖上形成較大對比。通知中,發(fā)改委從發(fā)債數(shù)量、財務指標、地方財政等多個方面對企業(yè)債發(fā)行進行了松綁。業(yè)內(nèi)人士認為,此舉是穩(wěn)增長、防風險的重要舉措,但在政府“援手”地方融資平臺預期導致前期利差收窄幅度已經(jīng)較大的背景下,企業(yè)債信用利差繼續(xù)收窄的幅度或?qū)⑤^為有限。
多項指標限制被放寬
此次“1327號文”對發(fā)債企業(yè)的松綁,主要體現(xiàn)在放寬發(fā)債數(shù)量與財務指標限制上。發(fā)債數(shù)量方面,包括債項AAA、AA+評級的擔保公司擔保、抵押后債項達到AA+在內(nèi)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)和縣域企業(yè)投向重點領域或項目的融資,都不再受發(fā)債企業(yè)數(shù)量指標限制。
在發(fā)債企業(yè)財務指標方面,最新的規(guī)定將城投類企業(yè)和一般生產(chǎn)經(jīng)營類企業(yè)需提供擔保措施的資產(chǎn)負債率要求分別放寬至65%和75%。其中,主體評級達到AA+的上述兩類型企業(yè),相應的資產(chǎn)負債率要求被放寬至70%和80%;主體評級為AAA的,相應資產(chǎn)負債率要求進一步放寬至75%和85%。
而對于企業(yè)債券與地方債務率以及預算收入脫鉤的間接限制,發(fā)改委也進行了松綁。一方面,取消了發(fā)行企業(yè)債與地方政府債務率和公共預算收入掛鉤的規(guī)定。此前的規(guī)定為,全口徑債務率超過100%的地區(qū)不能新增政府性債務,單次發(fā)債不能超過當?shù)厣夏瓯炯壒藏斦A算收入。此外,本區(qū)域企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券、中期票據(jù)等余額一般不超過上年度GDP8%的預警線被提高到了12%。
這些新的規(guī)定與發(fā)改委在去年10月底出臺的《加強企業(yè)債券風險防范的若干意見的函》形成不小的對比。此前的這一文件曾明確提出嚴格發(fā)債企業(yè)準入條件、規(guī)范和強化償債保障措施、嚴格控制企業(yè)高成本融資行為、強化企業(yè)所在政府性債務的綜合監(jiān)管等多項收緊措施。事實上,正是在上述政策的影響下,去年以來的城投債供給出現(xiàn)大幅縮水。
不過,在城投債持續(xù)縮量發(fā)行,基礎設施投資建設后勁不足等的背景下,監(jiān)管層政策調(diào)整的意圖似乎顯而易見?!芭浜现皣鴦赵恨k公廳轉(zhuǎn)發(fā)財政部、央行、銀監(jiān)會對地方政府后續(xù)融資問題的意見,三部委聯(lián)合下發(fā)的債務置換相關工作安排,以及發(fā)改委四類產(chǎn)業(yè)專項債券,這些發(fā)文已經(jīng)構(gòu)成了政策意圖的更換。”第一創(chuàng)業(yè)證券分析師李懷軍表示。
凸顯穩(wěn)增長防風險意圖
“地方政府原有融資渠道受阻,而新型融資模式尚未成型,短期內(nèi)地方政府面臨較大資金壓力?!鄙耆f宏源分析師陳康認為,盡管目前批復的項目數(shù)量并不少,但在資金來源沒有真正落實之前,基建投資仍然難以有所作為,穩(wěn)增長壓力較大。在這樣的背景下,相關的松綁政策首先體現(xiàn)了監(jiān)管層在穩(wěn)增長方面所作出的安排,或者說是對于托底經(jīng)濟所作出的努力。
不過,此舉也有防風險的考慮。業(yè)內(nèi)人士認為,在巨大債務到期壓力面前,防范風險對于政府而言意味著守住底線,避免系統(tǒng)性風險的產(chǎn)生??紤]到僅僅依靠地方政府債券置換并不足以化解今年的債務壓力,企業(yè)債的發(fā)行松綁意味著從修復地方政府表外融資渠道的角度來降低系統(tǒng)性債務風險。
事實上,今年實際債務的到期壓力或?qū)⒊鍪袌龅念A期。“一方面,審計署于2013年6月公布的到期債務并沒有包含2013年6月份至2014年底之間的新增債務到期額;另一方面,在上報債務時,為了避免被問責,地方政府都普遍存在少報債務的情況,因此今年實際到期債務規(guī)模將超出市場之前的預期?!标惪当硎尽?
而單純的地方政府債券發(fā)行還需要考慮市場的承受能力,發(fā)行規(guī)模過大會對債券市場造成沖擊。
“隨著地方債發(fā)行的不斷推進,其他利率品面臨的擠出壓力將會逐步增大?!鄙鲜鋈耸糠Q,考慮到一萬億元置換計劃只能解決一半左右的到期壓力,未來將會確定性的迎來第二批置換計劃,企業(yè)債發(fā)行是對沖地方債供給壓力的方式之一。
信用利差收窄或有限
而對于債券市場而言,業(yè)內(nèi)人士認為,企業(yè)債松綁的影響主要有三個方面:一是平臺風險下降可能帶來企業(yè)債信用利差的收窄;二是信用債發(fā)行規(guī)模增長可能帶來的供給壓力;三是地方基建投資企穩(wěn)回暖可能對長端利率造成的上行壓力。
“我們認為,信用利差繼續(xù)收窄的幅度較為有限,尤其是對中低評級企業(yè)債而言,前期利差的收窄幅度已經(jīng)較大;對于信用債放量所帶來的供給壓力,由于企業(yè)債收益率相對較高,在信用風險可控的前提下其性價比頗高,對于投資者而言具備較好吸引力,因此供給壓力將不會對市場形成明顯利空?!鄙耆f宏源分析師陳康表示。
事實上,在債券性質(zhì)方面,“符合國發(fā)[2014]43號文件精神,償債保障措施完善的企業(yè)發(fā)行債券,不與地方政府債務率和地方財政公共預算收入掛鉤”明確表明此類債券將不再享有政府隱性擔保。但瑞銀證券分析師夏愔愔認為,與基礎設施和公共設施特許經(jīng)營權(quán)等PPP 項目相關的債券償債能力還將與政府支持密切相關,從信用風險角度仍優(yōu)于產(chǎn)業(yè)債。
不過,對于地方政府表外融資渠道修復可能帶來的影響,業(yè)內(nèi)人士稱,如果基建投資在未來逐步企穩(wěn)復蘇的趨勢不被證偽,那么疊加地方債供給壓力,長端收益率或?qū)⒚媾R較大上行壓力。