置換地方債額度再度加碼的消息，并未阻礙近期逐步展開(kāi)的債市“牛平行情”，收益率曲線長(zhǎng)端下行反而顯得比前兩次都要堅(jiān)決。市場(chǎng)人士指出，年內(nèi)余下時(shí)間地方債單月供給規(guī)模不會(huì)出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)，在配置需求旺盛、機(jī)構(gòu)存在欠配壓力的情況下，供給的邊際沖擊在減弱。此外，經(jīng)濟(jì)下行壓力仍大、流動(dòng)性行至階段拐點(diǎn)、人民幣匯率企穩(wěn)、風(fēng)險(xiǎn)偏好回歸低位，前期一些制約債市行情深入的因素正逐步被證偽或瓦解，后市收益率有繼續(xù)下行空間。
置換債加碼無(wú)礙趨勢(shì)
進(jìn)入8月下旬，正當(dāng)長(zhǎng)端收益率出現(xiàn)松動(dòng)，債券市場(chǎng)期待已久“牛平”行情嶄露頭角之時(shí)，卻迎來(lái)了年內(nèi)置換地方債額度再次加碼的消息。
8月27日，財(cái)政部部長(zhǎng)樓繼偉透露，經(jīng)全國(guó)人大、國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，今年下達(dá)6000億元新增地方政府債券和3.2萬(wàn)億元地方政府債券置換存量債務(wù)額度。今年3月份、6月份，財(cái)政部曾先后下達(dá)兩批共2萬(wàn)億元的置換地方債額度。這意味市場(chǎng)上傳聞已久的第三批置換債“靴子”已落地，且額度略超過(guò)此前傳聞的1萬(wàn)億元?？紤]到此前兩批置換債額度下達(dá)時(shí)債券市場(chǎng)均出現(xiàn)調(diào)整，不免讓人擔(dān)憂超預(yù)期的置換債消息會(huì)再成為債市行情深入的“絆腳石”。
從今年地方債供應(yīng)總量來(lái)看，2009年-2014年，地方債年發(fā)行規(guī)模從未超過(guò)4000億元，而今年將驟增至接近4萬(wàn)億元，確實(shí)對(duì)金融機(jī)構(gòu)債券配置行為產(chǎn)生了較大影響。據(jù)機(jī)構(gòu)測(cè)算，今年新增地方債務(wù)限額6000億元；全年已下達(dá)置換債額度3.2萬(wàn)億元，實(shí)現(xiàn)對(duì)年內(nèi)到期存量債券的全覆蓋，進(jìn)一步擴(kuò)大的可能性極低；今年到期地方債共1714億元，續(xù)做額度可能已含在3.2萬(wàn)億元置換債之中，因此今年地方債發(fā)行上限達(dá)到3.8萬(wàn)億元。
不過(guò)，研究機(jī)構(gòu)認(rèn)為，地方債供給沖擊正在邊際減弱。一是，市場(chǎng)對(duì)于第三批置換債普遍已有預(yù)期；二是，地方債發(fā)行推進(jìn)順利，目前已發(fā)行逾1.9萬(wàn)億元，剩下額度在年內(nèi)余下4個(gè)月里月平均供給不到4800億元，低于6月的7342億元和7月的5605億元；三是，當(dāng)前大類資產(chǎn)重配提振債市增量需求，機(jī)構(gòu)存在欠配壓力，相對(duì)旺盛的需求環(huán)境，有望緩和供給的邊際沖擊；四是，有央行流動(dòng)性支持政策配合，供給造成的利率上行風(fēng)險(xiǎn)有限。
興業(yè)證券等機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，第三批置換額度下發(fā)對(duì)債市沖擊有限，利率債收益率至多上行10bp。國(guó)信證券認(rèn)為，若債市因此出現(xiàn)下跌，則正是加倉(cāng)的好時(shí)機(jī)。而從現(xiàn)券表現(xiàn)來(lái)看，8月28日，債市收益率下行走勢(shì)并未因置換債消息而逆轉(zhuǎn)，10年期國(guó)債收益率再下1bp，7年和10年期國(guó)開(kāi)債轉(zhuǎn)為震蕩，但口行債和農(nóng)發(fā)債利率保持跌勢(shì)。
長(zhǎng)債利率有望向下突破
8月中旬以來(lái)，中長(zhǎng)期利率債出現(xiàn)松動(dòng)，長(zhǎng)端收益率下行幅度超過(guò)短端，曲線朝著市場(chǎng)期待已久的牛市平坦化方向演變。據(jù)中債到期收益率曲線數(shù)據(jù)，8月13日到28日，1年期國(guó)債、國(guó)開(kāi)債收益率分別上行4bp、下行4bp，10年期國(guó)債、國(guó)開(kāi)債則分別下行16bp、14bp。截至8月28日，10年期國(guó)債、國(guó)開(kāi)債收益率報(bào)3.38%、3.81%，分別較2月份低點(diǎn)高4bp、13bp。Wind實(shí)時(shí)監(jiān)控?cái)?shù)據(jù)則顯示，8月31日，10年期國(guó)債收益率再下5bp至3.33%；10年國(guó)開(kāi)債亦再下3bp至3.77%。照此情形，長(zhǎng)端利率債實(shí)現(xiàn)向下突破大有希望。
從中債收益率曲線走勢(shì)可見(jiàn)，今年前8個(gè)月，債市收益率前后出現(xiàn)4波下行，分別是1-2月份、4月份、7月份、8月中旬以來(lái)。前三波行情最后均以利率反彈告終，長(zhǎng)期利率債前7個(gè)月持續(xù)震蕩，而4-6月份短債收益率下行明顯，導(dǎo)致債市收益率曲線顯著陡峭化。
綜合機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)看，此前制約債牛行情深入，特別是中長(zhǎng)債利率下行遇阻的原因主要有幾點(diǎn)，包括：利率債增量供給、經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期、流動(dòng)性收緊、人民幣貶值擔(dān)憂、股市資金分流等。目前看，增量供給造成的邊際沖擊正在減弱，其他幾項(xiàng)因素或被證偽或在改善，這或許是近期長(zhǎng)債利率堅(jiān)定走低的原因所在。一是，8月份PMI數(shù)據(jù)、7月份工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)的惡化以及房地產(chǎn)投資仍未見(jiàn)起色讓經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)企穩(wěn)的猜測(cè)不攻自破。二是，央行再施“雙降”，并通過(guò)多種手段平抑短期流動(dòng)性緊張，打消了此前市場(chǎng)對(duì)于總量寬松政策的顧慮，流動(dòng)性保持適度寬裕應(yīng)無(wú)懸念。短期來(lái)看，隨央行凈投放的累積效果釋放，特別是降準(zhǔn)生效后，流動(dòng)性存在改善空間。三是，在價(jià)差得到一次性修正后，人民幣匯率波動(dòng)放緩，匯率預(yù)期趨穩(wěn)，市場(chǎng)多認(rèn)為年內(nèi)不大可能再現(xiàn)深幅貶值。四是，股市分流的現(xiàn)象已逆轉(zhuǎn)，資金正蜂擁回流固收資產(chǎn)。
市場(chǎng)人士指出，債市投資者正重新變得樂(lè)觀，不利因素正在瓦解，而利好仍在累積，收益率繼續(xù)下行仍值得期待。中信建投證券認(rèn)為，在信用利差被快速壓縮、短端收益率反應(yīng)的較為充分的情況下，債市的突破點(diǎn)將是長(zhǎng)期利率債，預(yù)計(jì)10年國(guó)債利率下限在3.0%-3.1%，10年國(guó)開(kāi)債在3.3%-3.4%。
