毋庸置疑，融資渠道放松是今年債市發(fā)展的關(guān)鍵詞。
5月底央行公布“9號文”，宣布取消銀行間債券市場交易流通審批。依法發(fā)行的各類債券，完成債權(quán)債務(wù)關(guān)系確立并登記完畢后，即可在銀行間債券市場交易流通。券種范圍包括但不限于政府債券、央行債券、金融債券、企業(yè)債券、公司債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具等公司信用類債券、資產(chǎn)支持證券。緊隨其后，證監(jiān)會又進(jìn)一步簡化審核流程，取消公司債券公開發(fā)行的保薦制和發(fā)審委制度；同時對擬面向合格投資者公開發(fā)行公司債券的，審核權(quán)下放至交易所，證監(jiān)會以交易所預(yù)審意見為基礎(chǔ)，融資主體拓展到非上市公司。自此供需雙旺，并相互推動，一方面公司債發(fā)行非常順利，一方面投資者認(rèn)購也極為踴躍，甚至在當(dāng)前這段時間，交易所發(fā)行利率要低于銀行間市場，真正體現(xiàn)了交易所的資本成本優(yōu)勢。而更為令人意外又深感情理之中的是，發(fā)改委日前下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)企業(yè)債券市場化法相關(guān)改革有關(guān)工作的意見》，簡化申報程序、提高審核效率，鼓勵信用優(yōu)良企業(yè)發(fā)債融資，同時“好事做到底”，進(jìn)一步調(diào)整企業(yè)運(yùn)用資金的靈活性。
盡管這些變化基于不同的原因或是不同的背景，但我們已感受到多個監(jiān)管部門重塑債券市場格局的努力。放松審批，一般也意味著融資渠道的拓展，這是對經(jīng)濟(jì)發(fā)展格局與成熟度的回應(yīng)，亦是對中央決策層“簡政放權(quán)”的呼應(yīng)。
相比與銀行貸款，發(fā)行企業(yè)債或公司債，對企業(yè)經(jīng)營規(guī)模和狀況的要求較低，且可籌得期限相對較長的資金，所以發(fā)這兩種債也是企業(yè)樂于選擇的籌資途徑。對企業(yè)債，市場更重視流動性風(fēng)險（以債券期限為主），對公司債則更重視信用風(fēng)險（以總資產(chǎn)規(guī)模為主）。客觀地說，我國當(dāng)前的債市還仍處于“剛性兌付”的大背景下，近年來雖有少數(shù)券種的兌付危機(jī)在一定程度上動搖了投資者“剛性兌付”的信念，讓“剛兌被打破只是時間問題”這一觀點深入人心，然而是否系統(tǒng)證偽了“剛性兌付”的命題仍需檢驗。近年來，信用債的信用價差顯著增大，但在經(jīng)濟(jì)意義上尚不顯著，在信用債定價中“剛性兌付”信念仍廣泛存在，尚未對市場形成根本性影響。倒是因為債市違約消息頻現(xiàn)，新規(guī)放寬審批流程，引發(fā)了一些對于法規(guī)放松行為的擔(dān)心。細(xì)究起來，這種擔(dān)心雖不無道理，但監(jiān)管層亦做出了相應(yīng)防范。新規(guī)在放松審批流程的同時，強(qiáng)調(diào)了信用審核，如不定期抽查，對有問題的對發(fā)行人和券商處罰等。整體看，強(qiáng)調(diào)事中事后監(jiān)管，信息披露以及信用體系建設(shè)和中介機(jī)構(gòu)責(zé)任。尤其強(qiáng)調(diào)中介機(jī)構(gòu)在整個流程中的責(zé)任，這在以往并不多見。
監(jiān)管層在放松前置監(jiān)管步驟的同時，不約而同地開始強(qiáng)化信息披露，要求債券發(fā)行人為信息披露第一責(zé)任人，應(yīng)在第一時間披露影響債券按期償付的重大事件。這無疑是一種監(jiān)管思路的質(zhì)變，從替市場把關(guān)轉(zhuǎn)變?yōu)樽屖袌霭殃P(guān)，從替融資主體做實質(zhì)內(nèi)容審查，到僅作形式上的審核，同時強(qiáng)化信息披露，嚴(yán)格事后追責(zé)，這當(dāng)然是市場走向成熟的一種標(biāo)志。
我們還注意到，無論融資企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，企業(yè)債與公司債在二級市場上的收益率均能較好地被其所承擔(dān)的信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險與宏觀系統(tǒng)性風(fēng)險以及其在無風(fēng)險利率方面的信息有效性所解釋。這說明信用評級、總資產(chǎn)、杠桿率、股價波動率等信用風(fēng)險代理變量已經(jīng)充分體現(xiàn)了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)所代理的信息。變革后的債券發(fā)行市場，定價時戴的“有色眼鏡”會被二級市場相對“公平”的定價所取代，有利于理性的債券投資者細(xì)加選擇。
顯而易見，從逐項審批，到以放寬審批為開端，我國證券市場向注冊制推進(jìn)的運(yùn)作方向邁出了堅定的腳步，債券發(fā)行的變革將與股市公開發(fā)行注冊制、利率市場化改革等舉措一起促進(jìn)去金融抑制，優(yōu)化資源配置，最終利好中國經(jīng)濟(jì)的長遠(yuǎn)發(fā)展。但作為直接融資手段，無論監(jiān)管層面還是發(fā)行主體、投資者，我們與境外一些成熟的債券市場參與者水準(zhǔn)仍存在不小差距。從這個角度來說，債券市場今年以來的發(fā)展似快速，變革多樣，實質(zhì)上是在替過往補(bǔ)課，債市的市場化征程還只是剛剛開始。
