地方融資平臺今年迎來償債高峰，以及地方政府在高速城鎮(zhèn)化中所面臨的債務融資需求，是推動地方債自發(fā)自還試點的主要原因。雖然目前地方政府發(fā)債規(guī)模不大，但試點的意義在于債務模式的轉(zhuǎn)換，這在前期是非常有必要的探索。未來一旦平臺債務占的比重降低、自行發(fā)行債務的比重上升，風險管理能力將得到大大提升
“熱烈歡呼！”某券商負責承銷地方政府債務項目的負責人，一聽記者提到10省市將“自發(fā)自還”債務，就豎起大拇指。
5月21日，財政部網(wǎng)站發(fā)布通知，國務院批準，2014年10個省市地方政府試點地方政府債券自發(fā)自還，除了上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、青島8個發(fā)達省市外，還包括江西、寧夏兩個中西部?。ㄗ灾螀^(qū)）。
所謂“自發(fā)自還”，是指試點地區(qū)在國務院批準的發(fā)債規(guī)模限額內(nèi)，自行組織本地區(qū)政府債券發(fā)行、支付利息和償還本金。
財政部國庫司有關負責人5月22日表示，在2014年4000億元地方債發(fā)行規(guī)模內(nèi)，上海等10個地區(qū)試點地方政府債券自發(fā)自還，自發(fā)自還債券總規(guī)模為1092億元，其中上海126億元、浙江137億元、廣東148億元、深圳42億元、江蘇174億元、山東137億元、北京105億元、青島25億元、江西143億元、寧夏55億元。其余地區(qū)仍由財政部代發(fā)代還。
地方政府債務與房地產(chǎn)泡沫，被國際金融機構(gòu)認為是中國經(jīng)濟最主要的兩大風險。此次試點雖然規(guī)模較小，卻是第一次真正意義上地方“自發(fā)自還”政府債券?！秶H金融報》記者發(fā)現(xiàn)，此次試點體現(xiàn)出改革的4個“第一次”。
首試“自發(fā)自還”
這是中國第一次在發(fā)行、還債兩方面都由地方政府負責，即自己借的錢自己還。全國人大常委會辦公廳研究室萬其剛表示：“中國地方政府要回歸‘借錢還債’的常識。誰借錢誰還債，天經(jīng)地義，但以前地方政府債務的償還，由中央財政擔保，助長地方政府‘只管借、不管還’的風氣，引發(fā)地方政府借錢的‘沖動’，卻懶得還，容易引發(fā)債務危機，還可能搞亂整個財政體制。”
而此次獲國務院批準的10省市，將以“自發(fā)自還”取代“自發(fā)代還”制度，不再由財政部代辦還本付息。
錢該由誰借，由誰還，這種中央與地方政府的財政關系難以理順，導致諸多經(jīng)濟、金融問題?！暗胤秸畠H掌握國家50%的財政收入，卻要負擔80%的財政開支。這種收支不平衡狀況導致在金融危機后的過去5年中，地方政府負債占中國GDP的比例迅速上升：從2008年的10%增長至2013年的33%以上?！碑咇R威國際全球主席John Veihmeyer表示。
因此，自發(fā)自還的關鍵問題是：額度仍由中央控制，但還債的責任由地方政府承擔。2014年中央確定的全國地方政府債券的總額不超過4000億元。瑞穗證券首席經(jīng)濟學家沈建光對記者分析，“從額度來看，十?。▍^(qū)、市）發(fā)債仍實行年度發(fā)行額管理，全年發(fā)行債券總量不得超過國務院批準的當年發(fā)債規(guī)模限額?！?BR>
額度不見得有優(yōu)勢，還債卻從中央代理變成了地方政府承擔，市場擔憂其間的風險。負責政府債券交易的某券商項目負責人向記者坦言，“我擔心，這增加了地方政府的風險，繼而蔓延到金融市場。”而對于自發(fā)自還帶來的好處，該負責人卻表示觀望，“這是剛剛開始的嘗試，具體細節(jié)都沒有，還很難說對券商將帶來什么機遇或利益。”
盡管短期風險令市場生疑，但改革的目的正是為了降低地方債務風險。
目前，地方政府性債務最大風險在于“不透明”，某些區(qū)域、某些項目可能出現(xiàn)資金鏈緊張的風險。由于《預算法》中明確規(guī)定，“除法律和國務院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券”，這使得地方政府只能通過其他手段融資。于是，地方政府融資的最主要手段，變成了通過地方政府旗下的地方融資平臺公司，向銀行貸款或者發(fā)行企業(yè)債。而市場普遍認為，通過“企業(yè)債”、“企業(yè)融資”方式的地方政府融資，是利用政府的國家信用，卻很難接受監(jiān)管，助長地方政府“只管借、不管還”的風氣。
而且，目前地方政府主要向國有銀行借款，而抵押卻以土地、房產(chǎn)為主，市場普遍認為，國有銀行為了保證債款回收，只好不斷推高土地、房產(chǎn)的價格，進而引發(fā)房地產(chǎn)泡沫。
根據(jù)審計署發(fā)布的審計結(jié)果，截至2013年6月底，地方政府債務總額高達10.88萬億元，此外還有2.67萬億元負有擔保責任的債務和4.34萬億元可能承擔救助責任的債務。而在這總計17.89萬億元的地方政府廣義債務中，銀行貸款高達10.12萬億元，占比高達56.57%。由于貸款直接與銀行發(fā)生關系，所以“不透明”是最大的問題，公眾難以知曉相關項目的背景和去處。
中西部第一次入選
但試點真正的意義，在于其所代表的全國改革的方向。
這是第一次出現(xiàn)中西部不發(fā)達省（區(qū)）。2011年自主發(fā)行的試點省市，僅包括上海市、浙江省、廣東省和深圳市，此后2013年新加入山東省、江蘇省試點，此次則增加到10個，北京、青島、江西、寧夏第一次獲得自主發(fā)行資格。
“還債能力不一定特別強的省市，也能獲得自主發(fā)債試點資格，這表明了中央此次改革的目的：不是單純只為了控制地方債務風險，而是代表整個財政制度的改革?！睆偷┐髮W經(jīng)濟學院副院長孫立堅告訴《國際金融報》記者，“這是中國財政體制改革的重要一步，將促使地方政府債務向透明化、市場化方向發(fā)展，而且增加地方政府自主管理債務的自覺性?！?BR>
此次“自發(fā)自還”地方政府債券試點，剝離融資平臺，轉(zhuǎn)向債券為主體的機制，是2014年全國深化改革的重點。
把暗地里的變成陽光下的，這是自發(fā)自還試點所代表的方向。財政部財政科學研究所所長賈康（微博）表示，“納入全口徑預算管理，是治本之策，地方政府性債務可‘暗賬明翻’。而發(fā)行地方債券的過程，自然可以提高債務的透明度?！?BR>
記者梳理地方債改革試點的歷史發(fā)現(xiàn)，中國從2009年開始發(fā)行地方政府債券，不過在2009年和2010年，所有地方政府債券都是財政部代理發(fā)行。之后，自主發(fā)行在2011年開始嘗試“自發(fā)代還”的模式，即由財政部代辦還本付息，賈康將之稱為“財政部隱形擔?！?。
交通銀行首席經(jīng)濟學家連平（微博）在接受《國際金融報》記者采訪時表示，“原來地方債都是用中央政府的信用，現(xiàn)在要用地方政府自己的信用，一定程度上與中央脫鉤，有利于地方債務的透明化?！?BR>
由于市場普遍認為地方政府債券具有“隱性擔?！保源饲鞍l(fā)行的此類債券，往往發(fā)行利率差異有限。自發(fā)自還，就使得“隱性擔保”不再存在，這或?qū)⑹沟貌煌貐^(qū)發(fā)行的地方政府債券發(fā)行利率加速差異化。
首提開展信用評級
第三個“第一次”體現(xiàn)在“信用評級”。此次試點辦法首次強調(diào)，“試點地區(qū)按照有關規(guī)定開展債券信用評級”。此次地方政府債券“自發(fā)自還”，評級成為必需品，這意味著今后地方政府債券的發(fā)行利率，將根據(jù)信用評級高低來決定，各地可能出現(xiàn)明顯分化。
賈康認為，這是地方政府債券進一步的推進，通過評級來進行市場約束，進而有利于控制風險。
此前“自發(fā)代還”的地方政府債券發(fā)行體系，對評級并無需求。當時只是要求“試點?。ㄊ校敿訌娮孕邪l(fā)債試點宣傳工作，并積極創(chuàng)造條件，逐步推進建立信用評級制度”。
但是，沈建光向記者表示擔憂，“此次‘自發(fā)自還’提出要開展債券信用評級，擇優(yōu)選擇信用評級機構(gòu)，但操作難度不小?！?BR>
具體來說，這仍然是由于財政體制改革本身，所涉及的政府權(quán)力協(xié)調(diào)。沈建光向記者解釋說，“當前地方政府財政預算仍不透明，稅制改革也未完成，中央與地方政府關系尚待理順，如何對地方政府財力進行評級，保證透明化發(fā)展仍然面臨挑戰(zhàn)，且存在較強的不確定性。
利率本身，就代表了市場對地方政府的信心。關于具體利率差異，連平告訴記者，“地方政府的信用，將決定其發(fā)行債券利率的高低。還債能力強的地方政府，利率將比較低，相反被市場認為還債能力弱的地方政府，利率可能很高。不過，總體而言，地方自主發(fā)債的利率，可能高于中央政府債券，低于城投債（發(fā)行主體是融資平臺的企業(yè)）?！?BR>
首試10年期債券
本次試點還首次出現(xiàn)了10年期的債券，這也是中國地方政府債券期限越來越延長的表現(xiàn)。2011年首批自行發(fā)債試點中，債券期限分為3年和5年；2012年和2013年發(fā)行的則為5年期和7年期?！?014年地方政府債自發(fā)自還試點辦法》明確，試點地區(qū)發(fā)行的政府債券為記賬式固定利率附息債券。這種債券在全國銀行間債券市場、證券交易所債券市場上市交易，并不像憑證式國債一樣直接面向個人銷售。而且規(guī)定了債券期限比例，2014年政府債券期限分別為5年、7年和10年，結(jié)構(gòu)比例為4∶3∶3。
債券期限長，有利于穩(wěn)定市政投資項目，也利于利息支出。畢馬威中國銀行業(yè)務主管、合伙人王立鵬表示：“地方債券不僅是其實現(xiàn)債務種類多元化的工具，還可以用于優(yōu)化地方政府項目（如橋梁、公路、地鐵和學校）的償債周期與項目周期的匹配度。例如，某高速公路項目首先使用還款期較短的信托貸款，但該項目可能需要10年才能產(chǎn)生正現(xiàn)金流，因此再發(fā)行7年或10年期的地方債券用于償還先期信托貸款是一個很好的選擇，這樣既可以使還款周期與項目周期相匹配，還可減輕利息支出負擔。
而此前，地方融資的周期多為兩年。畢馬威中國亞太金融服務部門主管、合伙人Simon Gleave介紹，“2008年以前，地方政府借貸的來源主要是傳統(tǒng)的銀行系統(tǒng)。不過，在過去5年中，非銀行金融機構(gòu)，如信托公司的興起，已改變了中國金融市場的面貌。根據(jù)2013年年中的審計，受監(jiān)管的銀行貸款僅占地方政府整體借貸的63%，較2002年的99%大幅下滑。相比之下，2013年信托管理資產(chǎn)達人民幣8.9萬億元，較上年增長69%。”
信托貸款的問題之一，就是周期短、利率高?！靶磐泄疽话闾峁┒唐谫J款（兩年或更短的時間），并且利息較高（在很多情況下高于10%）?！盨imon Gleave說。
并非市政債
盡管許多外媒將本次試點改革稱為“中國版市政債”，但沈建光并不認同。他向記者表示，本次改革是一大進步，但與真正意義上的市政債有本質(zhì)區(qū)別。
因為，除了多個“第一次”嘗試，本次改革的“第二次”也透露了重大信息，那就是山東省與青島市同步列為試點，再次將省與其下屬的市共同進行地方債券試點。2011年，廣東省、深圳市也被列入首批自行發(fā)債的試點名單。
對于這一特別需要注意的細節(jié)，沈建光向記者分析，“發(fā)債主體嚴格限于所批的十?。▍^(qū)、市），并不能下放至下一級政府，山東與青島此次均列入發(fā)債主體當中，進一步證實了這一規(guī)定。”沈建光說，這一規(guī)定說明，目前試點的地方債，并非真正的市政債。
區(qū)別于真正意義市政債的第二個明顯特征，就是中央對額度的限制。
“由此也可以看出，雖然是‘自發(fā)自還’，但與美國市政債仍然存在明顯不同，發(fā)行主體、發(fā)行量和用途都會受到中央約束，并非實際意義上的是市政債?！鄙蚪ü獗硎尽?BR>
市政債是什么樣的？簡單來說，就是自負盈虧。熟悉全球投資的基金經(jīng)理告訴記者，“美國根本不存在中國式的信托系統(tǒng)，而且地方政府對自己財政負責，例如底特律的破產(chǎn)。”
“由于城投債由地方政府擔保20%，而發(fā)行市政債則是政府100%的債務，因此地方政府通過城投債募集資金的動力仍然較強?！鄙蚪ü飧嬖V記者。
歐美經(jīng)驗也證明這一歷史趨勢。與歐洲多國政要私交甚密的荷蘭頓特大學教授威爾弗瑞德向記者坦言，“歐美經(jīng)驗證明，越是改革關鍵期，越需要強有力的中央政府，因此中央下放權(quán)力的改革，不會涉及中央的根本權(quán)力，而只是在目前權(quán)力格局下的適當協(xié)調(diào)?！?BR>
然而，這仍然將為民間資本、企業(yè)帶來機遇，孫立堅表示，“市政公共項目建設，國際通行的公司混合經(jīng)營模式，在中國正在逐步鋪開，將給民營資本、企業(yè)帶來許多機遇，而且參與公共項目建設的企業(yè)可獲得良好的社會品牌效益?！?BR>
